文 | 陆玖商业评论
重写排名。别急。蔚小理的座次，还需让子弹再飞一会儿。
当九月的秋风掠过新能源汽车行业的赛道，蔚来、小鹏、理想三家造车新势力相继交出了 2026 年第二季度的答卷。这份被业内称为"秋季财报"的成绩单，不仅是对上半年经营成果的总结，更是一场关乎未来座次排定的预演。
十年前的"蔚小理"称谓，曾是中国新能源汽车草莽时代的英雄帖。如今，当行业从野蛮生长进入精耕细作，当资本从狂热追捧转向理性审视，这三位曾经的"造车三杰"正站在截然不同的十字路口。有人刚刚爬出亏损的泥潭，有人仍在技术理想主义的迷雾中探索，有人则在产品迭代的阵痛中艰难转型。
座次？恐怕还需让子弹再飞一会儿。
01 蔚来：走出亏损泥潭
9 月 1 日，蔚来发布的 Q2 财报，堪称近年来最亮眼的一份成绩单。
二季度，蔚来总营收达到 321.4 亿元，同比增长 69.1%；交付智能电动汽车 107,658 辆，同比增幅达 49.4%。更关键的是，蔚来实现了 2.1 亿元的经营利润，连续三个季度保持盈利状态。
这组数字背后，是一个曾经深陷亏损泥潭的企业，正在完成商业模型的质变。
让我们把时间拨回一年前。2025 年 Q2，蔚来的净亏损高达 49.95 亿元，经营亏损 49.09 亿元，整车毛利率仅有 10.3%。一年后的今天，净亏损缩窄至 5.28 亿元，同比降幅接近 90%；整车毛利率跃升至 18.5%，同比提升 8.2 个百分点。
这种脱胎换骨的转变，源自李斌在内部推行的"基本经营单元"（CBU）改革。每个单元都必须建立明确的 ROI 指标和业绩奖惩制度，研发、供应链、销售全面纳入精细化考核。
效果立竿见影：Q2 研发费用 21.45 亿元，同比大幅下降 28.7%；销售管理费用虽然因新品投放有所增长，但组织效率的提升已经反映在财务报表的每一个角落。
更值得关注的是蔚来的多品牌战略开始产生规模经济。Q2 销量构成中，NIO 品牌 60,945 辆，乐道 ONVO 29,124 辆，萤火虫 17,589 辆。三个品牌共享研发、供应链、工厂、换电体系和部分后台成本，曾经"多一个品牌就多烧一份钱"的困境，正在转变为"多一个品牌就多摊一份成本"的优势。
李斌在年初的内部讲话中定下铁律：争取 2026 年实现 Non-GAAP 口径全年盈利。他要求全员"结硬寨，打呆仗，日拱一卒，久久为功"。
从财报数据看，这个曾经被认为"最不可能盈利"的新势力，正在一步步兑现承诺。Q2 现金储备提升至 567 亿元，经营现金流连续四个季度为正，手里的弹药越来越充足。
但蔚来的挑战并未结束。Q2 的 Non-GAAP 净利润仅 2610 万元，相比 Q1 的 4350 万元反而有所下降；整车毛利率从 Q1 的 18.8% 微降至 18.5%。这说明规模经济刚刚压过固定成本，安全垫还不够厚。随着 ES9、乐道新品等车型进入密集投放期，营销和门店体系的投入仍在增加。
蔚来已经证明了自己能盈利，但能否稳定地每季度赚 10 亿、20 亿，才是下一阶段真正的考验。
02 小鹏：技术理想主义者的 AI 豪赌
如果说蔚来的财报是一份"扭亏为盈的说明书"，那么小鹏的财报则像一本写给未来科技的"抒情诗"。只是，诗的韵脚里还藏着些现实的棱角。
8 月 24 日，小鹏集团公布 Q2 业绩：总营收 197.4 亿元，同比增长 8.0%，环比增长 51.5%；综合毛利率 20.7%，连续两个季度站上 20% 关口。
看数据，这份答卷足够合格。但细看结构，就会发现有些偏科。
Q2 交付量 103,295 辆，同比仅微增 0.1%，几乎原地踏步；汽车销售收入 170.5 亿元，同比仅增 1.0%。真正撑起毛利率的，是 27 亿元的服务及其他收入——同比暴增 93.9%，毛利率高达 75.1%。这笔收入的增量大头，来自与大众汽车的技术研发合作。可以说，"卖技术"的服务收入已经是小鹏的半边天。
与此同时，研发投入仍在加大。Q2 研发费用 29.1 亿元，同比增长 32.1%，占营收比例达 15%。上半年研发开支 58.2 亿元，同比增加 39%。这些钱流向了新车型、第二代 VLA 智驾模型、图灵芯片、人形机器人 IRON 和飞行汽车。
从目前的结果来看，Q2 净亏损 13.4 亿元，同比扩大 179.9%；上半年在手现金从 2025 年底的 476.6 亿元减少至 404.8 亿元，半年消耗超过 70 亿元。不过，何小鹏似乎并不在意短期的亏损。他在年初的开工信中宣布："上一个十年小鹏是智能电动汽车，这一个十年是全球物理 AI。"
"物理 AI "是何小鹏为下一个十年定下的战略纲领。2026 年，小鹏计划成为全球首家实现 Robotaxi、人形机器人 IRON、飞行汽车同年量产的公司。为此，小鹏已完成组织架构调整——合并自动驾驶中心与智能座舱中心，成立"通用智能中心"。
在财报电话会上，何小鹏放出豪言：四季度单月销量将突破 6 万辆。下半年的赌注押在三张牌上：GX 车型、MONA L03，以及 9 月上市的 G9L 和四季度上市的 MONA L05。
但市场似乎对这份"技术叙事"并不完全买账。财报发布后，小鹏港股单日跌约 9%。投资者并非听不进去物理 AI 的故事，只是暂时还不愿为"营收与造车毛利率双不达预期"的当期财务买单。
对小鹏来说，眼下的挑战是如何避免陷入"技术理想主义陷阱"。当智驾技术平权浪潮席卷行业，当大模型公司开始布局物理基座模型，小鹏曾经引以为傲的技术领先优势正在快速被拉平。而 Robotaxi、人形机器人这些远期故事，能否在现金耗尽之前转化为真金白银，还没人能给出确定答案。
一个季度的财报说明不了问题。谁也说不准，小鹏的这种技术专注，会不会让它在下一个六年成为新的王者。
03 理想：增程之王如何应对纯电阵痛
理想汽车的 Q2 财报有些令人唏嘘。
二季度，理想交付新车 98,330 辆，同比减少 11.5%；营收 257 亿元，同比下滑 15.1%；经营亏损 23 亿元，净亏损 17 亿元。而一年前的同期，理想尚盈利 11 亿元。
车辆毛利率仅为 9.4%，较去年同期的 19.4% 近乎腰斩。当然，不可否认的是，这个数字环比 Q1 的 6.1% 有所回升。
理想的阵痛有着诸多原因：2026 年上半年中国新能源乘用车零售量同比下降，纯电车型逆势增长，而增程式混动市场却增长乏力；理想自身处于 L 系列全系换代周期，老款提前停产、新款尚未完全上量；电池、存储芯片等核心零部件成本上涨，碳酸锂价格同比上涨 123%。
理想没有选择将成本转嫁给消费者，而是自行消化。这一决策直接侵蚀了利润空间，但李想对产品口碑的坚守，却也为更长远的未来埋下了伏笔。
在市场策略层面，理想曾经引以为傲的"增程 + 大六座 SUV "产品公式也开始受到冲击。随着问界、零跑等品牌纷纷涌入增程赛道，理想的差异化优势日渐模糊。中国汽车工业协会数据显示，2026 年前七个月，插电及增程混动汽车销量同比微跌 0.9%，而纯电动汽车销量同比增长 15.5%。
李想的应对策略是：加速纯电化，全面拥抱 AI。
9 月 2 日，理想发布新一代纯电车型 MEGA；9 月中旬，纯电旗舰 SUV i9 将正式上市。李想在业绩会上透露，当前理想纯电和增程产品销量已基本相当，随着更多纯电车型上市，纯电占比将超过增程。
但比产品转型更激进的，是理想的战略转型。李想正在将理想汽车从一家"造车公司"重塑为一家" AI 公司"。
2026 年 1 月，李想召集了一场近两小时的线上全员会，主题不是销量，而是 AI、具身智能和人形机器人。他明确提出：" 2026 年是所有想要成为 AI 头部公司上车的最后一年。"他判断，未来同时布局基座模型、芯片、操作系统、具身智能的公司，全球不会超过 3 家，理想要成为其中之一。
面对"不务正业"的质疑，李想在社交媒体上回应："相信基于汽车形态的具身智能，可能是第一个进入物理世界的人工智能机器人。看完发布会后，市场会认为我们‘极务正业’。"
为此，理想启动了新一轮研发组织变革：智驾团队面临拆分，研发团队将重组为基座模型、软件本体、硬件本体三大板块，汽车与机器人等业务并入硬件本体。
理想还在加速核心零部件自研自产。自研芯片"马赫 100 "搭载量已超 5 万颗，自研电池已在新一代 L8、L6 和 i8 上应用，未来几个月所有车型都将搭载自研电池。
李想的逻辑很清晰：电池和芯片是具身智能行业的壁垒和护城河。但要真正打消市场疑虑，理想也要回答一个问题：在新车型换代和毛利率下滑的当下，同时推进模型、芯片、机器人三条战线，875 亿元的现金储备是否足够应对？
04 一场赌局、三种打法
如果把三家企业的 Q2 财报并置观察，一幅有趣的图景浮现出来。
从盈利能力看，蔚来已经率先爬出泥潭，连续三个季度盈利，整车毛利率 18.5% 领跑三家；理想虽然亏损 17 亿元，但毛利率环比回升至 11%，经营现金流转正，展现出较强的经营韧性；小鹏的技术服务优势明显，但汽车毛利率仅 12.1%，短期仍面临结构性困境。
从现金储备看，理想 875 亿元最为雄厚，蔚来 567 亿元次之，小鹏 404.8 亿元相对紧张。但现金的消耗速度同样关键。
从战略方向看，三家已经走上截然不同的道路：
蔚来选择"多品牌协同 + 运营提效"的务实路线。李斌的 CBU 改革本质上是一场组织效率革命，通过精细化运营挖掘利润。三品牌覆盖高端、大众、精品小车三个市场，换电体系构建起独特的护城河。这是一条"慢但稳"的路，缺点是资本开支巨大，换电站的建设仍在持续吞噬现金流。
小鹏选择"技术输出 + 物理 AI "的跃迁路线。何小鹏把赌注押在 Robotaxi、人形机器人和飞行汽车上，试图从一家汽车公司跃迁为一家物理 AI 公司。大众的技术合作费是短期现金流的重要补充，但长期看，小鹏需要证明其技术平台具有持续的变现能力。这是一条"高风险高回报"的路，缺点是主业造血能力不足，远水难解近渴。
理想选择"产品迭代 +AI 转型"的切换路线。李想正在经历从增程到纯电的产品阵痛，同时试图从"超级产品经理"转型为" AI 战略家"。自研芯片和电池是明智的降本举措，但具身智能和基座模型的投入能否与汽车业务产生协同，仍是未知数。这是一条"最激进"的路，缺点是战线过长，考验的是组织能否跟上战略的节奏。
05 让子弹再飞一会儿
十年前的"蔚小理"，是资本市场对中国新能源汽车故事的浪漫想象。十年后的今天，三家企业已经分化成三种完全不同的物种。
蔚来像一家"高端消费品公司"，用三品牌矩阵和换电网络构建用户生态，追求可持续的盈利模型；小鹏像一家"科技公司"，用物理 AI 的叙事重构估值逻辑，赌的是技术革命的指数级回报；理想像一家" AI 基础设施公司"，试图同时掌握芯片、模型、操作系统和硬件本体，赌的是下一个时代的平台级机会。
三种路径，没有绝对的对错，只有不同的风险收益比。
从当下的财报数据看，蔚来无疑占据了最有利的位置——连续盈利、毛利率改善、现金充裕、组织效率提升。但李斌需要证明，这种盈利不是"挤"出来的，而是"长"出来的。当三品牌进入全面竞争，当换电体系需要持续投入，蔚来的利润能否规模化，仍需观察。
小鹏的处境较为微妙。20.7% 的综合毛利率看似光鲜，但近半毛利来自技术服务费，这种"项目制收入"是否具备可持续性？何小鹏的物理 AI 的故事如何真正落地？
理想的转型最为激进。从"移动的家"到"具身智能"，李想正在进行一场豪赌。875 亿元现金是底气，也是压力——当增程红利消退、纯电尚未起量、AI 投入无底洞，理想能否在现金流耗尽之前完成转型？
2026 年的秋天，新能源汽车行业的座次远未排定。蔚来暂时领先一个身位，但小鹏和理想手里都握着足以改变局面的底牌。当新车型密集投放、当 AI 技术加速落地、当全球化竞争白热化，任何一个季度的财报都可能重写排名。
所以，别急。蔚小理的座次，还需让子弹再飞一会儿。
毕竟，在这个行业里，唯一不变的，就是变化本身。
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